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(明報)2009年8月31日 星期一 05:05
【明報專訊】去年金融海嘯令各類資產價格普遍下跌，投資者難免有所損失。市場紛亂波動，基金經理要跑贏大市也甚艱難。不少投資者對主動式管理的互惠基金失望，轉投被動式管理且透明度高的交易所買賣基金（Exchange Traded Funds，簡稱ETF）。據統計，截至7月底，全球ETF資產總值已達到8,620億美元 ，創出歷史新高。

用衍生工具放大回報

ETF市場發展蓬勃，產品也變得五花八門，標的基準物（benchmark）從市場指數到實物（黃金、石油等），甚至虛有的資產（天氣、炭排放量）都有，部分ETF突破被動投資，挑戰傳統的互惠基金。ETF發展快，卻令監管當局頭痛，擔心投資者不明白ETF產品的複雜性，會引致無謂的損失。在美國 備受投資者追捧的槓桿式ETF（Leveraged ETF），近期便引來廣泛的討論。美國證券交易委員會（SEC）警告投資者，儘管槓桿式ETF追蹤的指標（Benchmark）有所增長，在動盪的市况中ETF可能反而給投資者帶來巨大損失。北美證券管理者協會（NASAA, 為一地區性監管機構）更將槓桿式ETF列為2009年十大投資陷阱之一，將之與龐氏騙局（Ponzi Scheme）及倫敦 金騙案等歸為一類。

槓桿式ETF會利用期權、掉期等衍生工具，以及借貸以放大掛鈎指數的回報。部分槓桿式ETF所運用的槓桿旨在提供掛鈎指數2倍或3倍的回報。此外，美國市場上也有些逆向型的槓桿式ETF。逆向型ETF即是表現與掛鈎指數相反。去年金融海嘯以後，環球金融市場大跌，市場波幅增加。投資者投放於槓桿式ETF和逆向式ETF的金額大增。目前美國槓桿及逆向式ETF已吸引約200億美元資金。

與追蹤指標誤差大

不過，投資者對槓桿式ETF的風險不甚了了。最主要的問題，是槓桿ETF回報與基準指數的回報是每天結算，長期回報是個複利概念的複式回報。掛鈎指數回報的波動性愈大，複式回報會減少。這可用簡單的例子說明之。假設投資者投資100元於某兩倍式槓桿式ETF，第1天掛鈎指數跌10%，第2天回升20%，到第2天看來，掛鈎指數的回報為8%。由於大部分槓桿式ETF是每天重算的，即是說，投資者所投資的兩倍式槓桿式ETF，第1天的表現為跌20%，第2天則升40%，到第2天結束，回報便為12%，而非掛鈎指數8%回報的兩倍16%。把時間拉長，槓桿式ETF將會出現很龐大的追蹤誤差。再者，槓桿式ETF運用衍生工具以達到放大回報的目的，衍生工具的價格未必會與掛鈎指數同步上落，導致短期而言ETF與指數走勢也會出現誤差。

不適合長線持有

美國金融管理局 （FINRA）在6月份發表有關槓桿式ETF的監管通告，便說明問題。自去年12月1日至今年4月30日期間，道瓊斯 美國石油及天然氣指數上升2%，但期內追蹤有關指數的兩倍槓桿式ETF卻下跌了6%，相關的逆向兩倍槓桿式ETF則跌了26%。此外，羅素1000金融指數上升了8%，期內相關的3倍槓桿式ETF竟跌了53%，逆向3倍槓桿式ETF更跌了90%！美國監管當局已警告投資者，在市况波動時，槓桿式ETF並不適合打算長線持有的零售散戶。部分金融機構如摩根士丹利 美邦、瑞銀和富達也提醒客戶槓桿式ETF的風險，甚至停止銷售相關產品。

不過，將槓桿式ETF列為十大投資陷阱之一，是有欠公允。槓桿式產品本身的設計並沒有問題，不應被視為欺騙性產品。有問題的，其實是投資槓桿式ETF的人。倘若投資者了解產品的風險，產品也適合其投資目標和限制，購買槓桿式ETF並無不可。槓桿式ETF較適用於短炒，錯誤將之作長線投資，自然不適合。

陳茂峰