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【施羅德投信╱提供】2009/03/03 15:52

全球債市

全球經濟深度衰退，全球央行自2007年下半年起已展開逐零利率的競賽，再加上全球股市、高收益債券等都出現大修正，且在歐美金融危機導致的銀行彼此間或銀行對企業與個人的授信信用緊縮問題仍未獲解決前， 全球出現了flight to quality的資金大多轉入歐美政府債券，相對造就2008年政府債券相當亮麗表現，尤其是美國政府債券受惠利率下跌、flight to quality與強勢美元，故換算成新台幣報酬後表現亮麗，反觀歐元政府債券則因歐元對新台幣貶值而侵蝕了資本利得。過去三個月(至2009/2/2)隨著投資人風險趨避意識降低，因此投資等級企業債券和高收益債券再度受到青睞，相對也出現7~9%不等的報酬表現。

零利率競賽與flight to quality，歐美政府債短多長空

自去年9月美國政府放手讓里曼兄弟倒閉後，全球風險性資產行情一夕變盤並呈現全面性下跌行情，為因應此一局勢，連一向以通膨悍將著稱的歐洲央行也不得不改變態度加入降息行列，自去年9月以來全球就進入逐零利率、向日本看齊的競賽中，目前美國聯準會利率已調降至0.25%，英國利率至今也下調利率五次至0.5%，歐洲央行於去年連續四次降息後，今年三月間可能再降息二碼至1.5%。

降息風確實有利政府債券投資表現，不過隨著歐美各國利率水準已逼近零，除了flight to quality持續支撐歐美政府債券表現外，單純從投資價值面來看，歐美政府債券價格已偏昂貴，此外，各國為挽救經濟頹勢和激勵民間消費，包括中國的四兆人民幣、美國第一波與第二波各有7,000多億與7,870億美元的大規模經濟振興方案，因此預期今年各國政府債券的供給恐大量出籠，例如2008年美國政府債券發行量8,500億美元，但今年年初至今才不到二個月時間發債規模就已達2,000億美元，為吸引投資人，我們預期勢必要拉高殖利率(債券價格下跌)，如此一來則不利政府債券後市表現。

除此之外，誰將扮演美國國庫券的投資者呢？新興歐洲與拉丁美洲等新興歐洲國家近期曾表示將重新檢視美國政府債券的投資價值，而最大買方的亞洲國家近來則面臨外匯存底年增率由2004~2005年的50%下滑至目前的20%左右，因而是否能夠提供足夠買盤，也值得密切觀察。

由此可知，在可能會出現供過於求的現象，以及利率再降息空間有限下，歐美政府債券的投資僅能用短多(flight to quality)長空來看待。

債信資產出現好轉跡象，尤其是高投資等級債券具吸引力

政府債券以外的市場，若從銀行間借貸利率、房貸利率、債信風險溢價息差與信用違約交換成本等都已出現自高點滑落的角度來看，2009年以來已出現改善跡象，但要說已走出迷霧叢林仍言之過早，畢竟這些指標距離過去正常水準都還有一段路要走。然而，市場總是絕望中誕生，是以，在這一片低迷的經濟數據中，還是有些曙光值得期待和作投資布局，包括美國財政部長Geithner提出的金融重整方案，將結合對沖基金或私募基金來共同解決銀行資產負債表上的壞資產，如此將有利協助資金流正常運作，有利為企業解除資金旱象和提高企業資本投資的意願。

其次，2009年以來企業已成功發債籌資，包括1月份美國投資等級企業發債券達1,328億美元，顯示出過去乾涸的市場流動性已有轉圜，投資人在經過對風險的重新認定後已緩步重回市場參與市場的買賣。

至於在這些債信資產中，考量到預期企業違約率今年可望自目前的4%攀升至10%以上，而且從風險溢價息差相對歷史水準來看，投資等級企業債券已充分反映深度經濟衰退的事實，息差已超越1929年水準，因此相當具備投資潛力；至於CCC 級的高收益債券短期間仍不建議大規模躁進，主要是考量風險息差尚未達歷史高點，我們預期隨著違約率攀升，高收益債券風險息差仍有進一步擴大的可能，而最佳的買點應該是落在今年下半年。