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2009/05/26 11:16
證券金融業工作者◎印和闐；財訊雜誌授權刊載

整容風氣盛行以及中產階層的創業潮，是南韓經濟在亞洲金融風暴後，可以拋離亞洲對手，走入世界的關鍵。不過這一次全球金融危機，我判斷南韓不易有這樣的好運，如果景氣沒有辦法持續復甦，亞洲摔最重的一定是南韓。 

人類如果不會從歷史學習，往往會重蹈覆轍，然而時代年年會變，不同的時代環境給人類的挑戰不同，因此歷史也不會簡單重複。有投資界的朋友問，一九九七年亞洲金融風暴後，南韓雖然受傷慘重，但是災難不但沒有摧毀南韓，反而使他們更強大，許多新的產業出現，使得南韓領先亞洲其他主要競爭對手，進而趕上日本，成為亞洲第一流的國家，那麼這一次美國次貸危機所引發的全球金融危機，南韓按往例又成為亞洲受傷最慘重的國家，未來是否有機會複製九七年浴火鳳凰重生的經驗，再度快速成長，並且為南韓基金以及股票的投資人創造可觀獲利？

０七年第四季，在香港李嘉誠狂賣股票，索羅斯認為整個金融體系正在崩解的同時，南韓李明博以「七四七」口號於當年十二月選上南韓第十七任總統。所謂七四七就是十年間，經濟每年成長七％，達到人均國民所得四萬美元的水準，並成為世界上第七大經濟體（目前是第十一大 ）。動人的願景，使得企業家出身的李明博以非常懸殊的差距贏得選舉。不過，選舉口號永遠與現實經濟是兩回事。

雖然一個國家有差勁的領導人，並不代表民間沒有活力，遙想九七年，南韓前任總統盧武鉉上台，因為經驗不足加上與反對黨嚴重對立，任期之內政務推展都不順利，其民調之低，彷彿是我們陳前總統的分身，不過大批中產階級被裁員後，為了恢復自信，紛紛做了全球其他國家都難以想像的動作：全面整型。

南韓人愛整型是亞洲金融風暴以後的事，以前的韓國人，跟現在形象差距非常大，從明成皇后的真實照片以及韓劇明成皇后裡面的李美妍相較，韓劇版的皇后是個典型的現代南韓美女，淚汪汪的大眼，俊挺的美鼻，小臉，五官精緻，可是真實的明成皇后卻是一條線的小眼，蒜頭肉鼻，鍋餅般的平板大臉，跟現在漢城以及京畿道街頭的美女，長得完全不一樣，由此可見現代南韓自亞洲金融風暴以來徹底「洗心革面」的程度。雖然徹底改頭換面的確讓南韓每個人處處有似曾相識的怪異感覺，但是對於其自信心的提升，的確有明顯的幫助；事實上，南韓的整容業、化妝品以及流行時尚產業的產值也的確相當驚人，成為過去十二年來南韓經濟復甦的火車頭。如果說韓劇在亞洲熱賣掀起了南韓時尚風潮，整容業做為奠基的旗艦行業其貢獻可謂關鍵。

我觀察當年南韓能夠走出亞洲金融風暴的另外一個理由，是從大企業被裁員的中產人士紛紛出來自行創業，由於先前失業的關係，大量的天涯淪落人成為網咖的常客，不論是NC Soft或是Nexon，原先都不是南韓著名大財團旗下的企業，而是天涯淪落人的絕地大反攻，闖出自己的一片天。以發展著名線上遊戲《天堂》系列的韓國NC Soft 為例，創立時間就在九七年，根據該公司創辦人的看法，因為看到太多人在網咖，也因此看到了機會，到了０六年，南韓在亞洲線上遊戲的市場占有率高達四五％以上。

整容風氣盛行以及中產階層的創業潮，是南韓經濟在亞洲金融風暴後，可以拋離亞洲對手，走入世界的關鍵。不過這一次全球金融危機，我判斷南韓不易有這樣的好運，如果景氣沒有辦法持續復甦，亞洲摔最重的一定是南韓。

首先值得一提的還是南韓大企業，九七年南韓就是被這群大財團（Chaebul ）過度負債搞倒的，時間過了十二年，從銀行的數字看，他們的確有不少改進。九六年南韓大財團的貸款占他們銀行總放款的二一％，０八年降到七％，也就是說大財團普遍降低對銀行支持的依賴。可是觀察一年一度才看得到的企業合併報表，卻不是這麼一回事，以現代汽車為例，光看上市企業部分的財務狀況不錯，帳上有淨現金，但是年報出來合併其他海外子公司的外債觀察，發現其實負債比高達一五六‧三％，以此標準看，斗山重工負債比一八九‧三％，起亞汽車一八八‧五％，根據Bloomberg 今年四月初的統計，南韓最大的廿二家企業所負擔的外債高達一千一百億美元，這還不算銀行業因為貸款是存款的一‧二八倍，所負擔的海外金融債。南韓大企業資產負債表在獲得修復前，要恢復發展的活力，非常困難。

大企業負債累累，南韓的個人與家庭的資產負債表也很差，以０七年的數字觀察，南韓家庭資產為一七一六兆韓元，負債為九二七兆韓元，負債比五四％，看起來還好，不過若以Bank of Korea 在０六年對南韓家庭資產構成比例的統計，七六‧八％是房地產（０七年大漲後應該更高 ），二０‧四％是金融資產，二‧七％的資產則是海外資產，相對美國人的資產構成在０八年第三季只有三０％在房地產上，明顯高很多。

最刺激的就在房價，美國房地產相對高峰期，平均跌了約二五％，根據Eunma apartment Index（漢城地區最重要的房地產指數 ），漢城房地產自九八年起平均價格最高漲了十四倍，至０九年三月回跌二二‧四％，還是漲了十倍，以目前的價位看，漢江以北大概每坪一百至一一　萬新台幣是平均價，與東京幾乎一樣，不過日本人均收入較南韓高出一倍多，漢城為首的南韓房地產老早就有嚴重泡沫化的現象。如果房價較現在再修正三０％，不僅家庭資產負債表將嚴重惡化，很難想像南韓被裁員的上班族還有能力像十二年前一樣跑去創業，當然更難想像他們再去整容一次房地產就會漲回來。

或許南韓的企業中，三星電子還是很強，在ＤＲＡＭ、快閃記憶體以及消費電子都還稱霸國際，浦項鋼鐵的穩健資產負債表以及強勁的營運績效仍然讓巴菲特感到滿意，可是這個國家從個人、家庭、企業甚至於國家都有資產負債表持續惡化的可能，如果再加上一個準備崩潰的北韓要負責善後，南韓後市應該沒有投資人樂觀的起來。我的建議是，有南韓相關資產的人，應該趁這一波熊市反彈逢高清光，在房地產價格過高、全國負債過重以及北韓問題解決前，這個市場與十二年前不同，它的七四七這次會墜機。